2016-11-13

董哲

（图片来源：澎湃新闻）

本月初，因英国脱欧而跳水的英镑不再孤单——埃及货币埃及镑（以下简称“埃镑”）成为第二个近期汇率大跳水的货币。以兑换美元的汇率为例，与之前官方8.88埃镑兑换1美元的汇率相比，近期的埃镑兑美元汇率已经跌到了15至16埃镑兑换1美元。因此，若以美元的价值为基准，埃镑价值已经近乎腰斩。“货币崩溃”的灾难又一次上演，给涉及该货币的相关主体带来了深重灾难。

一、埃镑崩溃的原因分析

近期“埃镑崩溃”事件，以11月3日埃及政府宣布放弃汇率管制、允许埃镑汇率自由浮动为标志。透过埃及政府允许“汇率自由浮动”的政策调整，我们可以窥得埃及政府失去管制埃镑汇率的能力，不得已放弃汇率管制、允许埃镑汇率自由浮动的事实。

埃镑崩溃前，埃及实行埃镑盯住美元的汇率政策，并将埃镑兑换美元汇率人为地设置为固定汇率。然而，由于政治经济等各方面原因，设定时合理的官方汇率极有可能发展成为现实情况下不合理的汇率。此次埃镑崩溃事件即源于埃镑固定汇率。埃镑崩溃之时，黑市上的埃镑购买美元价格，已经比官方价格高出了近一倍。由黑市汇率与官方汇率之间极大差别而产生的实际汇率双规制，使得倒卖外汇以赚取巨额利润成为可能。投机者通过各种手段从官方渠道获得低价美元，然后在黑市上高价卖出，转眼间就是100%的利润。巨大的利益带来的获利冲动引发大量套利行为，使得官方需要大量的外汇储备以维持官方汇率的稳定。一旦外汇储备无法再保障官方汇率的外汇兑换，官方汇率将名存实亡。

此次埃及政府之所以丧失管制汇率的能力，以致埃镑崩溃，是因为其外汇储备在汇率危机爆发前的急剧下降。阿拉伯之春等运动造成的社会动荡，以及恐怖分子的猖獗，导致埃及重要的支柱产业旅游业难以为继；而全球经济危机也使埃及外汇重要来源之一的苏伊士运河收入大幅降低。在这些因素的综合作用下，埃及外汇储备在近几年时间内大幅缩水，以致近期已经无法再通过使用外汇储备维持因埃镑高估而失衡的官方汇率。埃及不得已在最后关头放开埃镑汇率管制。由于官方之前固定汇率与黑市价格之间的差别，使得失去了最后支柱的埃镑大幅贬值——在被迫放开管制实现可自由浮动汇率后，埃镑汇率瞬间跌到13埃镑兑换1美元的位置。

二、中国埃及汇率政策调整比较分析

与埃及类似的是，中国在很长一段时间内也实行人民币盯住美元的汇率政策。因此，人民币承受了被高估的不利后果。自2005年以来，人民币持续升值多年，人民币购买美元外汇的价格也因此一路下降：购买一美元所需人民币从升值之初的八块多，一度降到接近六块水平。多年升值造成了较为严重的汇率失调，以至于人民币被高估局面的出现。而由于人民币国际化的启动，人民币不再可能通过大幅贬值等损害人民币信用的方式来修正这种失衡，故汇率体制改革成为了中国重要的应对之策。

在这种背景下，2015年8月11日，中国人民银行（以下简称为“央行”）宣布，为完善人民币兑美元汇率中间价报价机制，由做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心（CFETS）提供中间价报价。此次“811汇改”标志着人民币汇率机制改革的序幕正式拉开。同年12月，央行引入中国外汇交易中心货币篮子作为人民币汇率的参考。人民币紧盯美元的汇率政策得到了大幅修正。然而，这一改革放宽了人民币汇率浮动范围，从而引发了市场对于放松人民币管制的恐慌情绪，人民币随后暴跌——在3个交易日里贬值约5%。最终，在央行的努力下，人民币停止了大幅贬值。

由此可见，在长期实行类似的汇率政策之后，中国和埃及都经历了货币政策的调整，并且调整都引发了本国货币的贬值。然而，两者汇率调整也存在诸多显著不同。

首先，两者汇率调整所致最终后果不同。埃及被迫放弃汇率管制的政策，随后导致了埃镑的崩溃。相比之下，中国在汇率机制调整后，成功地稳定了人民币汇率。中国之所以能够稳定汇率，是因为与囊中羞涩的埃及相比，中国拥有巨额外汇储备作为稳定人民币汇率的坚实倚靠——中国外汇储备规模大约是埃及的两百倍。811汇改后，央行为稳定人民币汇率而大幅抛售美元，导致中国2015年8月份外汇储备减少了近一千亿美元。

其次，两者汇率调整的起因与幅度不同。埃及放弃埃镑汇率管制，允许埃镑汇率完全自由浮动，原因在于其外汇储备捉襟见肘，无法继续满足维持埃镑固定汇率的需要。因此，在不得已情况下，埃及当局被迫允许埃镑不受约束的自由浮动。相比之下，中国则是主动进行了人民币汇率形成机制改革。同时，改革后的人民币汇率仍是有限制的弹性汇率：汇率上下浮动的幅度得以扩张，但汇率完全自由浮动并未得到允许。

最后，两者汇率调整的后续影响更是天壤之别。埃及被迫放弃了埃镑的汇率管制，随之而来的是外汇投机套利猖獗，经济状况进一步恶化等一系列问题。而中国主动调整人民币汇率政策，使人民币被高估问题得以缓解，促进了国内企业出口和经济增长。同时，改革也是人民币国际化的重要一环——其促进了人民币成为被国际社会认可的可自由使用货币。811汇改几个月之后，人民币如愿以偿地通过IMF五年审查，拿到了通往SDR篮子的通行证。

三、埃镑崩溃对中国的启示

埃镑崩溃不仅仅源于埃及经济状况恶化所导致的外汇储备枯竭，而且因为埃及政府未能及早地在合适时机调整其汇率政策。埃及经济增长速度曾经在北非地区处于前列。然而，其在良好的经济状况下并未及时进行改革，以应对将来可能面临的危机。待社会动荡、经济停滞后，埃及即使意图进行汇率政策改革，也已然有心无力。由此，埃镑崩溃对中国的金融改革以及金融安全有以下两个方面的启示：

其一，巨额的外汇储备，是中国维护金融稳定的压仓石，也是人民币国际化进程顺利推进的重要保障。中国用几十年货物劳务出口换回了以美元为主的天量外汇储备。虽然这些巨额的外汇储备很有可能因为储备货币所在国中央银行的量化宽松等政策而缩水，但是外汇储备目前仍然是中国维护本国金融安全与金融稳定的不二选择。在人民币尚未成为被普遍认可的国际货币、人民币汇率仍然被央行管制的前提下，合理水平的外汇储备也是中国维持人民币汇率稳定、维护人民币国际信用，从而稳步推进人民币国际化的最重要倚靠之一。因此，中国的外汇储备是央行阻击国际资本买空卖空人民币、防止其做空中国经济的最有力武器。

其二，中国应当以适合自己的步伐，继续推进本国金融体制改革。埃及经验教训告诉我们，一味回避无法解决问题，只会贻误时机。若中国在一年前没有进行人民币汇率改革，而是选择动用外汇储备硬扛人民币贬值预期，不仅可能耗费更多的外汇储备，而且将随着时光流逝逐渐失去人民币汇率改革主动权。而汇率改革扩大了人民币汇率在合理范围内上下浮动的区间，有利于建立境内境外主体对人民币汇率浮动的合理预期，促进市场内人民币汇率稳定机制的自发形成，从而降低稳定汇率所需外汇储备，使央行在人民币汇率改革问题上占据更多的主动权。因此，中国应当根据自己的节奏继续主动进行变革，循序渐进地改革金融体制、开放金融市场。只有这样，中国才能以有限度的金融管制维护本国金融安全，同时避免埃及贻误改革时机、最终无力维持管制窘境的出现。

穷则变，变则通，通则久。中国对人民币汇率政策的主动调整，使境内境外主体对于人民币汇率在更大范围内地浮动习以为常，降低了各界对于人民币汇率自由浮动的恐慌情绪。在保证本国金融安全稳定的大前提下，主动的汇率改革也将引导人民币汇率改革进一步被推向纵深，为中国金融领域的改革开放和人民币国际化提供新的动力源泉。

（作者是武汉大学中国边界与海洋研究院2016级博士生）