2016-8-25

董哲

（图片来源：浦东时报）

8月12日，世界银行（国际复兴开发银行）获准在中国银行间债券市场发行特别提款权（SDR）计价债券，总规模为20亿特别提款权，结算货币为人民币，首期SDR计价债券将于近期发行。8月15日，人民银行副行长易纲在外交部G20峰会媒体吹风会上表示，第一批SDR计价的债券将会在G20峰会前发行。SDR计价债券即将在中国发行的消息使SDR计价债券成为了各界关注的焦点。那么，SDR计价债券究竟是什么，此次人民币结算SDR计价债券的发行又有何积极意义？

SDR是国际货币基金组织（IMF）创造的一种用于补充成员国官方储备的国际储备资产。SDR可以换成可自由使用的货币，其价值目前根据由美元、欧元、日本和英镑构成的货币篮子确定。自今年10月1日始，货币篮子将扩大，中国的人民币将作为第五种货币加入篮子，成为第三大权重货币。

根据IMF发言人的说法，SDR可以分为O-SDR和M-SDR。前者指官方SDR（Official SDR），是由IMF官方分配的SDR且仅由指定的官方部门持有。后者则为市场SDR（Market SDR），是市场上以SDR计价的金融工具。M-SDR不牵涉IMF分配的官方SDR，可随时由任何一方持有和发行，不论是私人还是官方部门，无需IMF批准，且发行利率、结算货币也由发行方决定。此次世界银行发行的SDR计价债券，在中国银行间债券市场发行，是SDR计价的金融市场工具，属于M-SDR的范畴。

在此之前，世界总共发行过13支SDR计价债券，且发行时间均在1981年之前。这次世界银行发行的SDR计价债券是1981年以来国际上发行的首支SDR计价债券，也是首支以人民币为结算货币的SDR计价债券。即将发行的SDR计价债券，在扩大SDR使用、支持世界银行的工作与推进人民币国际化等方面存在着积极意义。

首先，SDR计价债券的发行，有利于扩大SDR使用规模和范围，增强国际货币体系的稳定性和韧性。人民银行行长周小川曾在多个场合呼吁在国际储备中扩大SDR的用途，这一号召也得到了诸多国家的响应。2016年2月27日，二十国集团（G20）财长和央行行长上海会议的公报中提出“研究扩大SDR使用”的目标，这一目标也被不久前举行的G20财长和央行行长成都会议所继承。而由于SDR采用货币篮子计值的特点，SDR价值相较于单一国际货币更为稳定。故SDR使用的扩大有利于强化国际货币体系的稳定性。而发行SDR计价债券能够创造SDR的流动性，从而提升SDR的储备货币地位。因此，通过发行SDR计价债券能够扩大SDR使用，提高SDR的“超主权货币”地位，从而增强国际货币体系对抗金融风险的韧性。可以说，此次SDR计价债券的发行，吹响了向扩大SDR使用目标前进的集结号，是推动SDR金融工具市场化的有益尝试。

其次，SDR计价债券的发行，有利于支持世界银行各项工作的开展。众所周知，世界银行在完成帮助第二次世界大战中被破坏国家重建的使命后，又继续着手进行资助发展中国家克服穷困的任务，在减轻贫困和提高生活水平的使命中发挥独特的作用。而世界银行的活动资金的重要来源之一就是发行债券。因此，此次世界银行发行SDR计价债券，有助于世界银行筹集其减轻贫困等任务所需要的资金。不仅如此，本次SDR计价债券是世界银行首次发行SDR计价债券，丰富了世界银行债券的种类。而SDR计价债券相较于其他单一货币债券更为突出的避险功能，也会吸引更多的投资者购买该债券，有助于世界银行目前和今后的债券发行与筹集资金活动，最终促进世界银行各项工作的顺利进行。

最后，此次SDR计价债券的发行，有利于推进人民币的国际化进程。此次世界银行发行的首支以人民币为结算货币的SDR计价债券，为人民币国际化又增加了一个载体。世界银行将通过首支人民币结算SDR计价债券的发行，筹集到其国际活动所需的人民币资金，用于其所支持的各类国际项目。世界银行在世界范围内使用人民币，将扩大人民币在国际上的使用规模与范围，加深人民币国际化的程度。此外，随着人民币将在今年10月加入SDR货币篮子所带来的背书效应，国际社会对于人民币的认可程度将逐渐提高，也将从反面促进包括世界银行此次筹集到的人民币在内的人民币资金的国际使用。人民币使用程度与人民币被使用意愿将形成良性互动，使两者相互促进，共同提升。

然而，即使其存在诸多积极意义，SDR计价债券目前存在的局限也不容忽视。SDR计价债券的第一个局限源自SDR的调整机制，并由此产生了SDR计价债券的先天缺陷。由于SDR每隔五年会调整货币篮子中各货币的权重，SDR的价值每隔五年将面临权重调整带来的不确定性。这导致SDR计价债券类型集中在中短期债券，而超过调整期限的长期债券发行较为困难，最终限制SDR计价债券种类和债券市场的扩张。这种困境的出现不仅因为SDR的价值变化将导致蝴蝶效应般的SDR计价债券的一系列价值变化；而且因为长期债券因调整带来的不确定性使得SDR计价债券主打的资产保值作用大打折扣，使债券对投资者失去吸引力，从而失去发行意义。SDR计价债券的第二个局限在于目前的SDR债券市场的不成熟性。目前SDR计价债券市场十分不成熟，市面上基本上不存在SDR计价债券，导致SDR计价债券的发行成本较高，且交易量小。这导致了SDR计价债券缺乏流动性，并进一步拉高了债券的交易成本。低流动性的市场和高昂的交易成本，则会大大增加SDR计价债券的转手变现的难度，导致其对投资者的吸引力大大降低。

上述问题会给SDR计价债券积极意义的实现带来消极影响。为解决第一个问题，从SDR计价债券的设计发行等技术层面重新规划设计可作为权宜之计，但根本解决之道仍有赖于IMF的进一步改革和SDR机制的合理调整。第二个的问题解决的关键则在于中国能否为SDR债券市场创造可观的流动性，从而促进交易成本的降低和SDR债券市场的成熟。诚然，由于SDR的使用还不够广泛，此次发行SDR计价债券的象征意义大于实际意义。然而，这已经展示了中国在拓展SDR的使用规模和范围等方面的战略决心——在SDR及SDR计价债券堪当大任之前，中国不会吝惜因流动性匮乏和交易成本高企所产生的扩大SDR使用所必须的“推广费”。如何合理地“缴费”，用最小成本创造成熟的SDR债券市场，最大地实现SDR计价债券的各项积极意义，才是中国需要重视的问题。同时，SDR使用规模与范围的拓展以及人民币国际化的实现也并非一蹴而就的过程，需要深入的探索和长期的努力。

（作者是武汉大学中国边界与海洋研究院国际法专业2016级博士生）