陈代武

（图片来源：债券通有限公司官网）

2018年7月3日，中国外汇交易中心、香港交易所、债券通有限公司联合举办的债券通论坛在香港举行，庆祝债券通开通一周年。一年来，债券通吸引了大量境外投资者进入我国内地债券市场，对我国债券市场的发展和人民币国际化的推进起到了重要作用。未来，应进一步完善“北向通”，并适时开通“南向通”。

一、债券通的概念和特征

债券通，全称“内地与香港债券市场互联互通”。根据《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》，债券通是指境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施机构连接，买卖香港与内地债券市场交易流通债券的机制安排，包括“北向通”及“南向通”。“北向通”是指香港及其他国家与地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排，投资于内地银行间债券市场；“南向通”境内投资者经由两地基础设施机构之间的互联互通机制安排，投资于香港及境外债券市场。目前，仅开通“北向通”。与传统的境外投资者进入内地债券市场的途径相比，债券通具有以下特点：

（一）高效的接入机制。境外投资者向债券通有限公司提交入市备案和开户申请材料，经由债券通有限公司初审后提交至中国外汇交易中心。交易中心代境外投资者向中国人民银行上海总部备案。备案成功的，交易中心为其开立交易账户。与中国人民银行公告〔2016〕第3号规定的境外投资者应当委托具备国际结算业务能力的银行间债券市场结算代理人办理市场准入备案、开立交易账户相比，该机制使境外投资者不必对内地债券市场的制度法规有深入的了解，缩短了开户时间，降低了制度成本。

（二）公平安全的交易机制。债券通实行机构做市交易机制，境外投资者通过央行认可的境外电子交易平台，可以向一个或多个做市商发送报价请求，做市商在境外投资者设定的请求有效时间内进行报价回复，境外投资者收到报价回复后选择一笔确认成交。与依靠结算代理银行单一报价相比，该机制有效降低了境外投资者的交易对手方风险，更利于价格发现。

（三）多级托管机制。债券通实行多级托管模式，中央国债登记结算公司、银行间市场清算所股份有限公司承担一级托管职能，为香港金融管理局辖下的债务工具中央结算系统（以下简称，“CMU”）开立名义持有人债券账户，用以记载其名义持有的全部债券余额，并以该账户中的债券办理“北向通”的债券结算；CMU承担次级托管职能，为在其开立债券账户的境外投资者办理债券登记托管。境外机构可以在不改变长期沿袭的业务习惯、同时有效遵从中国内地市场制度的前提下，实现操作层面与国际惯例接轨。

二、债券通的成就与作用

债券通开通以来，境外机构投资者入市数量以及交易规模均平稳增长。根据债券通有限公司统计数据显示，截至2018年6月末，共有356个境外主体通过债券通渠道进入内地银行间债券市场，“债券通”境外机构注册地覆盖近30个国家和地区；截至2018年5月末，境外机构持债总量超过1.4万亿元人民币，较债券通启动前增加了70%。一年来，“债券通”对我国经济发展的建设作用主要体现在以下几个方面：

（一）开启了“熊猫债”发展新时代。其一，债券通开通后，便利了境外投资者进入“熊猫债”市场，优化了“熊猫债”的投资者结构。例如，马来亚银行发行的10亿元“熊猫债”、中银香港发行的90亿“熊猫债”，境外投资者认购比例分别达到20%、50%。其二，引入债券通吸引了更多、种类不同的境外发行人进入“熊猫债券”市场，增进境内外市场互联互通。在债券通机制下，匈牙利政府发行了首单主权政府“熊猫债”、大悦城地产发行了首单非金融企业“熊猫债”。

（二）推动了我国债券市场的改革和开放。其一，提高了我国债券市场流动性。债券通引入大量境外资本进入内地债券市场，改变了我国债券持有人比例结构，降低了内地银行持有债券比例，缓解了因银行持有债券比例过高而导致的债券市场交易流动性不足的问题。其二，促进了我国债券市场和国际市场接轨。境内债券市场在投资者保护、交易监管以及风险控制方面存在不少问题，有很大的改进余地。相比之下，香港的债券市场历史悠久，具有较为成熟的金融环境及较为完善的基础设施。两地市场的互联互通，提升了境内债券市场的管理水平，加快了境内市场与国际市场的深度融合的脚步。

（三）巩固了香港国际金融中心的地位。一方面，香港资本市场存在“股强债弱”的短板，债券通为香港债市引入了大量增量资金，更多参与主体到香港债市进行债券发行交易活动，促进了香港债市规模的增长；另一方面，债券通通过香港将内地债券市场与境外投资者连接起来，香港借助其已有离岸人民币业务和专业人才优势，在交易清算、风险管理、产品设计、资产管理等方面得到了长足发展，加强了对其他国家和离岸金融中心的辐射作用，强化了香港在我国资本市场对外开放中的桥头堡地位。

（四）激活离岸人民币市场，推动人民币国际化。债券通的开通，增加了离岸人民币的投资渠道，从而提升了海外企业和居民持有人民币的意愿。随着人民币跨境结算和离岸市场规模扩大，购买人民币金融资产的需求日渐增长。债券通机制的设立，简化了境外投资者投资银行间债券市场的手续，为离岸人民币回流境内增添新的渠道，有利于激活境外离岸人民币市场，推动人民币从计价货币、结算货币到储备货币的演进，推动人民币国际化进程。

三、债券通未来发展展望

“北向通”开通一年来，相关制度安排和技术设施建设不断完善，但仍有进步空间。在税收安排上，应尽快制定明确的征税纳税实施细则，减少境外机构的合规风险；在报价机制上，引入做市商优胜劣汰竞争机制，吸引更多报价定价能力强的报价机构为境外投资者报价；在交易渠道上，巩固现券交易，允许境外商业类机构投资者开展债券回购及衍生品交易，以提高境外资金使用率；在结算机制上，中央国债登记结算公司应尽快实现券款对付结算服务（DVP），提高政府债券、金融债交割效率，降低结算风险。

金融市场的开放绝大多数都是双向的。对于境内投资者而言，开通“南向通”将为其提供一条投资香港债券市场的便捷渠道，利于实现资产的全球化配置，在全球范围内管理和对冲信用风险；对内地和香港债券市场而言，“南向通”的开通才意味着真正实现双向互联互通，因此未来必将开通“南向通”。但目前开通“南向通”的时机未到。从投资需求来看，受中美利差、汇率变动等因素的影响，香港债券市场的收益率低于内地债券市场，香港债市对境内投资者缺乏吸引力，境内投资者投资香港债券市场的需求不足。十三届全国人大一次会议记者会上，周小川表示，“只要有需求，‘南向通’随时都可以做到”。从投资渠道来看，我国资本项下尚未完全开放，内地机构投资者的境内资本投资香港债市的途径主要包括：合格境内投资者计划、人民币合格境内投资者计划、香港互认基金，基本能够满足当前的投资需要。

（作者是武汉大学中国边界与海洋研究院2017级硕士生）

参考文献:

1.谭小芬、徐慧伦、耿亚莹.中国债券市场发展与人民币国际化[J].武汉大学学报,2018(2).

2.巴曙松.债券通—中国债市重大开发创新[J].英才,2017(8).

3.余永强.“债券通”开启“熊猫债”新时代[J].中国外汇,2017(22).

4.朱丽娜.央行副行长潘功胜：将很快明确境外投资者税收安排[N].21世纪经济报道,20180704(005).

5.傅苏颖.债券市场“南向通”开通还需过两道关[N].证券日报,20180110(A02).

6.姜超,朱征星,杜佳.“债券通”扬帆起航[EB/OL].华尔街见闻网，20170524.https://wallstreetcn.com/articles/3011296.

（责任编辑：董哲）

Celebrating the First Anniversary of Bond Connect：

Retrospect and Prospect

CHEN Daiwu

On July 3, 2018, the China Foreign Exchange Trade System, Hong Kong Exchanges and Clearing Limited, and The Bond Connect Company Limited jointly held a forum and awards gala in Hong Kong to celebrate the first anniversary of Bond Connect. In the past year, Bond Connect has attracted a large number of foreign investors to enter the domestic bond market, which has played an important role in the development of China's bond market and the promotion of RMB internationalization. In the future, we should further improve the Northbound Trading and open the Southbound Trading at the right time.